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流動性過剩難以根本扭轉(zhuǎn) 貨幣政策面臨艱難抉擇
作者：admin 發(fā)布于：2014-4-16 4:00 Wednesday
今年兩會期間，流動性過剩首次出現(xiàn)在政府工作報告中，從而使得該問題繼2006年之后，繼續(xù)成為2007年貨幣政策調(diào)控的主要目標。
為應(yīng)對流動性過剩的問題，央行今年頻出“重拳”：年內(nèi)10次上調(diào)存款準備金率、5次加息，并且發(fā)行了巨量央票。然而，一些問題的集中爆發(fā)，卻使得貨幣政策的調(diào)控效果似乎不如前幾年明顯。
中央經(jīng)濟工作會議在部署明年經(jīng)濟工作時明確提出，明年要實施穩(wěn)健的財政政策和從緊的貨幣政策。這是我國自1998年以來實行了10年穩(wěn)健貨幣政策后的首次調(diào)整。會議指出，將進一步發(fā)揮貨幣政策在宏觀調(diào)控中的重要作用，嚴格控制貨幣信貸總量和投放節(jié)奏。
專家認為，在此背景下，央行的調(diào)控難度將更大。
問題
過剩流動性四處蔓延
“當(dāng)前宏觀經(jīng)濟、金融形勢的基本特點，最主要的問題就是流動性過剩。”這是很多經(jīng)濟學(xué)家從去年說到今年的話題，并且，這個話題在短期內(nèi)似乎還不會結(jié)束。
有關(guān)專家這樣描述流動性過剩：貨幣增長率超過財富的增長率，市場上流動的貨幣過多，是流動性過剩的主要表現(xiàn)。過剩流動性所到之處，經(jīng)濟過熱、通貨膨脹、房價飆升、股市瘋狂……
在國際經(jīng)濟失衡的背景下，今年以來，中國貿(mào)易順差持續(xù)高位運行，外匯儲備也在9月底突破1.4萬億美元，國際收支呈現(xiàn)經(jīng)常項目和資本項目雙順差，外匯儲備持續(xù)攀升，是導(dǎo)致流動性充裕的主要原因。流動性過剩問題的確也已經(jīng)波及到了經(jīng)濟領(lǐng)域的各個層面，并由此造成了資產(chǎn)價格上漲、信貸投放增速過快等問題。
央行的數(shù)據(jù)顯示，2007年，M2自7月份起，已連續(xù)5個月在18%以上的高位運行。而狹義貨幣供應(yīng)量(M1)自2006年開始就已出現(xiàn)了與M2走勢背離的情況，并在今年上半年表現(xiàn)尤為明顯。自今年7月份開始，M1又與M2同時開始了飆升。這顯示，除貨幣供應(yīng)偏多外，居民儲蓄行為也在發(fā)生變化，居民存款的活期化現(xiàn)象明顯，從而對貨幣流動性產(chǎn)生了很大影響。
央行也坦陳，居民存款活期化的原因，除居民收入提高、消費增長加快之外，最主要的原因是股市的火爆，使得居民在股市的投資增加，分流儲蓄存款，導(dǎo)致活期存款快速增長。而股市火爆的原因之一，恰恰是流動性過剩。今年兩會期間，部分政協(xié)委員在接受本報記者采訪時指出，國內(nèi)投資渠道的狹窄，導(dǎo)致大量資金只能涌入股市和房地產(chǎn)市場中，從而快速抬高了資產(chǎn)價格。
統(tǒng)計顯示，截至11月底，上證指數(shù)從年初的2715.72點上漲到了4871.78點，滬深兩市市值也從年初的約10萬億元，上漲到了約32萬億元。流動性過剩也推高了房地產(chǎn)價格，發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，今年10月，70個大中城市房屋銷售價格同比上漲9.5%。
銀行體系流動性過剩問題的存在，更加快了今年信貸投放的步伐。今年僅用了9個月時間，金融機構(gòu)人民幣各項貸款增加額就達到3.36萬億元，超過2006年全年新增貸款總額0.18萬億元?！般y行充裕的資金，確實加大了放貸沖動?！币晃汇y行信貸部的人士坦言。
對策
對沖流動性頻出“重拳”
流動性過剩的問題正被史無前例地關(guān)注著。今年兩會期間，流動性問題被寫入總理政府工作報告。報告要求，綜合運用多種貨幣政策工具，合理調(diào)控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動性過剩問題。
可以明顯感覺到，從今年4月份開始，央行加大了調(diào)控力度，無論是上調(diào)利率、上調(diào)存款準備金率、發(fā)行央票等，均開始加速。尤其是7月份起，隨著CPI攀升至5.6%，M2增速突破18%，信貸投放持續(xù)高位運行，央行貨幣政策委員會在第二季度例會上首次提出了“應(yīng)繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，穩(wěn)中適度從緊”，穩(wěn)健的貨幣政策由此進入適度從緊階段。
7月份開始，央行的調(diào)控頻率基本上變成“月度調(diào)控”，對沖流動性的各類工具開始頻繁運用。特別是被視為央行收縮流動性“法寶”之一的存款準備金率，從此前的幾年調(diào)整一次，變?yōu)榱顺Ｒ?guī)工具，年內(nèi)上調(diào)存款準備金率已達10次，上調(diào)幅度達5.5%，使得存款準備金率達到了14.5%的歷史最高點，共計鎖定銀行體系資金約2萬億元。這從央行收縮流動性的歷史來看，是極為罕見的。
此外，央行年內(nèi)5度加息，存款利率累積上調(diào)1.35個百分點，貸款利率累積上調(diào)1.17個百分點。連續(xù)5次上調(diào)金融機構(gòu)存貸款利率，縮小了中長期存貸款的利差，對于抑制商業(yè)銀行的貸款擴張沖動，緊縮流動性起到了一定的效果。
作為另外一項重要的對沖流動性工具，央行年內(nèi)還發(fā)行了巨量央票。截至12月12日，央行年內(nèi)共發(fā)行央票3.9341萬億元，其中，6次發(fā)行過千億元定向央票，累積回籠資金約8000億元?？鄢胄兴鞯幕刭徑灰?，2003年至2007年，發(fā)行央行票據(jù)凈對沖流動性約4萬億元。
此外，央行繼續(xù)加強人民幣匯率政策的靈活性，調(diào)整外匯管理政策，特別是成立中投公司，使用外匯儲備進行投資，這些措施也將在日后逐漸顯現(xiàn)其對流動性的抑制作用。
數(shù)據(jù)顯示，央行的貨幣政策效果開始顯現(xiàn)。今年11月份，金融機構(gòu)人民幣貸款增加874億元，同比少增1062億元。尤其在調(diào)控政策作用下，主要用于固定資產(chǎn)投資類貸款的增速下降明顯。
另外，據(jù)估算，每年的經(jīng)濟增長要求基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量增加5000億至7000億元，國內(nèi)的貨幣需求也對沖了相當(dāng)程度的新增基礎(chǔ)貨幣。因此，盡管截至2007年10月，外匯占款已增加至12.72萬億元人民幣，較2006年底增加了2.8萬億元，但綜合考慮央行的對沖手段，以及國內(nèi)的基礎(chǔ)貨幣需求，正如東方資產(chǎn)管理公司的研究員王自強分析的：“從基礎(chǔ)貨幣投放的角度來看，今年以來，并沒有進一步加劇流動性過剩?！边@也再次證明，央行的對沖手段是有效的。
另一方面，總體來看，今年1月－11月累計凈投放現(xiàn)金1915億元，同比多投放420億元。11月末，M2余額為39.98萬億元，同比增長18.45%，盡管較上月末低0.02個百分點，但連續(xù)5個月超過18%的增速，這顯示，目前流動性過剩的情況仍然不容樂觀。
成效
流動性狀況出現(xiàn)分化
在央行連出“重拳”之下，目前流動性過剩的情況出現(xiàn)了明顯分化，這主要表現(xiàn)在部分商業(yè)銀行在連續(xù)收縮流動性措施的累積效應(yīng)下，已經(jīng)出現(xiàn)了流動性緊張的局面，不少商業(yè)銀行還出現(xiàn)了階段性流動性短缺的情況。
由于央行連續(xù)采取收縮流動性的措施，部分銀行，尤其是中小銀行，從今年3季度開始出現(xiàn)流動性偏緊的情況。此前，央行在3季度的貨幣政策報告中透露，截至今年9月末，金融機構(gòu)的超額準備金率為2.8%，盡管這一數(shù)據(jù)比去年同期高出了0.28個百分點，但比二季度末仍然下降了0.2個百分點。
近期隨著央行繼續(xù)大規(guī)模收縮流動性，存款準備金率提高至14.5%的歷史高位，有機構(gòu)報告推測，金融機構(gòu)目前平均超額準備金率大約僅為1%，其中，尤以中小銀行最為嚴重。除央行的對沖工具是造成中小銀行流動性偏緊的原因外，股市的持續(xù)火爆，大量居民儲蓄存款流入股市，也是導(dǎo)致中小銀行資金頭寸緊張的重要原因。
一位國有商業(yè)銀行的人士在接受本報記者采訪時說，連續(xù)大幅上調(diào)存款準備金率，對國有大型商業(yè)銀行的影響并不十分顯著，但是不少小銀行，尤其是城商行影響較大。在緊縮資金的同時，又要緊縮信貸，使得中小銀行的利差收入大受打擊。
但業(yè)內(nèi)人士認為，這對中小銀行進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，強化中間業(yè)務(wù)發(fā)展可起到助推器的作用。不過，一位股份制銀行人士表示：“凡是真正了解銀行業(yè)務(wù)的人都知道，發(fā)展中間業(yè)務(wù)是說起來容易做起來難?！痹撊耸糠Q，沒有幾年甚至十幾年的時間，中間業(yè)務(wù)收入占銀行利潤的比例想大幅度提高幾乎是不可能的。
流動性問題除了在銀行業(yè)金融機構(gòu)內(nèi)部出現(xiàn)分化外，在特殊時點也出現(xiàn)了特殊情況。
進入今年10月份以來，由于大盤股的密集發(fā)行，巨額打新資金瞬時大規(guī)模集中，中石油上市凍結(jié)申購資金規(guī)模達3.37萬億元，在此過程中，銀行間市場出現(xiàn)了瞬時流動性短缺，隨之而來的是貨幣市場利率飆升，中小機構(gòu)因借不到錢而叫苦連天。幾次突發(fā)事件之后，機構(gòu)開始紛紛要求央行在特殊時期注入流動性，以緩解流動性瞬時短缺的問題。
業(yè)內(nèi)人士稱，隨著央行不斷上調(diào)存款準備金率及發(fā)行央票回籠資金，流動性過剩問題盡管依然嚴峻，但出現(xiàn)分化的情況需要引起央行的關(guān)注。尤其在是否繼續(xù)上調(diào)存款準備金率及加息的問題上，央行需要十分慎重。(來源：上海證券報)
為應(yīng)對流動性過剩的問題，央行今年頻出“重拳”：年內(nèi)10次上調(diào)存款準備金率、5次加息，并且發(fā)行了巨量央票。然而，一些問題的集中爆發(fā)，卻使得貨幣政策的調(diào)控效果似乎不如前幾年明顯。
中央經(jīng)濟工作會議在部署明年經(jīng)濟工作時明確提出，明年要實施穩(wěn)健的財政政策和從緊的貨幣政策。這是我國自1998年以來實行了10年穩(wěn)健貨幣政策后的首次調(diào)整。會議指出，將進一步發(fā)揮貨幣政策在宏觀調(diào)控中的重要作用，嚴格控制貨幣信貸總量和投放節(jié)奏。
專家認為，在此背景下，央行的調(diào)控難度將更大。
問題
過剩流動性四處蔓延
“當(dāng)前宏觀經(jīng)濟、金融形勢的基本特點，最主要的問題就是流動性過剩。”這是很多經(jīng)濟學(xué)家從去年說到今年的話題，并且，這個話題在短期內(nèi)似乎還不會結(jié)束。
有關(guān)專家這樣描述流動性過剩：貨幣增長率超過財富的增長率，市場上流動的貨幣過多，是流動性過剩的主要表現(xiàn)。過剩流動性所到之處，經(jīng)濟過熱、通貨膨脹、房價飆升、股市瘋狂……
在國際經(jīng)濟失衡的背景下，今年以來，中國貿(mào)易順差持續(xù)高位運行，外匯儲備也在9月底突破1.4萬億美元，國際收支呈現(xiàn)經(jīng)常項目和資本項目雙順差，外匯儲備持續(xù)攀升，是導(dǎo)致流動性充裕的主要原因。流動性過剩問題的確也已經(jīng)波及到了經(jīng)濟領(lǐng)域的各個層面，并由此造成了資產(chǎn)價格上漲、信貸投放增速過快等問題。
央行的數(shù)據(jù)顯示，2007年，M2自7月份起，已連續(xù)5個月在18%以上的高位運行。而狹義貨幣供應(yīng)量(M1)自2006年開始就已出現(xiàn)了與M2走勢背離的情況，并在今年上半年表現(xiàn)尤為明顯。自今年7月份開始，M1又與M2同時開始了飆升。這顯示，除貨幣供應(yīng)偏多外，居民儲蓄行為也在發(fā)生變化，居民存款的活期化現(xiàn)象明顯，從而對貨幣流動性產(chǎn)生了很大影響。
央行也坦陳，居民存款活期化的原因，除居民收入提高、消費增長加快之外，最主要的原因是股市的火爆，使得居民在股市的投資增加，分流儲蓄存款，導(dǎo)致活期存款快速增長。而股市火爆的原因之一，恰恰是流動性過剩。今年兩會期間，部分政協(xié)委員在接受本報記者采訪時指出，國內(nèi)投資渠道的狹窄，導(dǎo)致大量資金只能涌入股市和房地產(chǎn)市場中，從而快速抬高了資產(chǎn)價格。
統(tǒng)計顯示，截至11月底，上證指數(shù)從年初的2715.72點上漲到了4871.78點，滬深兩市市值也從年初的約10萬億元，上漲到了約32萬億元。流動性過剩也推高了房地產(chǎn)價格，發(fā)改委數(shù)據(jù)顯示，今年10月，70個大中城市房屋銷售價格同比上漲9.5%。
銀行體系流動性過剩問題的存在，更加快了今年信貸投放的步伐。今年僅用了9個月時間，金融機構(gòu)人民幣各項貸款增加額就達到3.36萬億元，超過2006年全年新增貸款總額0.18萬億元?！般y行充裕的資金，確實加大了放貸沖動?！币晃汇y行信貸部的人士坦言。
對策
對沖流動性頻出“重拳”
流動性過剩的問題正被史無前例地關(guān)注著。今年兩會期間，流動性問題被寫入總理政府工作報告。報告要求，綜合運用多種貨幣政策工具，合理調(diào)控貨幣信貸總量，有效緩解銀行資金流動性過剩問題。
可以明顯感覺到，從今年4月份開始，央行加大了調(diào)控力度，無論是上調(diào)利率、上調(diào)存款準備金率、發(fā)行央票等，均開始加速。尤其是7月份起，隨著CPI攀升至5.6%，M2增速突破18%，信貸投放持續(xù)高位運行，央行貨幣政策委員會在第二季度例會上首次提出了“應(yīng)繼續(xù)實施穩(wěn)健的貨幣政策，穩(wěn)中適度從緊”，穩(wěn)健的貨幣政策由此進入適度從緊階段。
7月份開始，央行的調(diào)控頻率基本上變成“月度調(diào)控”，對沖流動性的各類工具開始頻繁運用。特別是被視為央行收縮流動性“法寶”之一的存款準備金率，從此前的幾年調(diào)整一次，變?yōu)榱顺Ｒ?guī)工具，年內(nèi)上調(diào)存款準備金率已達10次，上調(diào)幅度達5.5%，使得存款準備金率達到了14.5%的歷史最高點，共計鎖定銀行體系資金約2萬億元。這從央行收縮流動性的歷史來看，是極為罕見的。
此外，央行年內(nèi)5度加息，存款利率累積上調(diào)1.35個百分點，貸款利率累積上調(diào)1.17個百分點。連續(xù)5次上調(diào)金融機構(gòu)存貸款利率，縮小了中長期存貸款的利差，對于抑制商業(yè)銀行的貸款擴張沖動，緊縮流動性起到了一定的效果。
作為另外一項重要的對沖流動性工具，央行年內(nèi)還發(fā)行了巨量央票。截至12月12日，央行年內(nèi)共發(fā)行央票3.9341萬億元，其中，6次發(fā)行過千億元定向央票，累積回籠資金約8000億元?？鄢胄兴鞯幕刭徑灰?，2003年至2007年，發(fā)行央行票據(jù)凈對沖流動性約4萬億元。
此外，央行繼續(xù)加強人民幣匯率政策的靈活性，調(diào)整外匯管理政策，特別是成立中投公司，使用外匯儲備進行投資，這些措施也將在日后逐漸顯現(xiàn)其對流動性的抑制作用。
數(shù)據(jù)顯示，央行的貨幣政策效果開始顯現(xiàn)。今年11月份，金融機構(gòu)人民幣貸款增加874億元，同比少增1062億元。尤其在調(diào)控政策作用下，主要用于固定資產(chǎn)投資類貸款的增速下降明顯。
另外，據(jù)估算，每年的經(jīng)濟增長要求基礎(chǔ)貨幣供應(yīng)量增加5000億至7000億元，國內(nèi)的貨幣需求也對沖了相當(dāng)程度的新增基礎(chǔ)貨幣。因此，盡管截至2007年10月，外匯占款已增加至12.72萬億元人民幣，較2006年底增加了2.8萬億元，但綜合考慮央行的對沖手段，以及國內(nèi)的基礎(chǔ)貨幣需求，正如東方資產(chǎn)管理公司的研究員王自強分析的：“從基礎(chǔ)貨幣投放的角度來看，今年以來，并沒有進一步加劇流動性過剩?！边@也再次證明，央行的對沖手段是有效的。
另一方面，總體來看，今年1月－11月累計凈投放現(xiàn)金1915億元，同比多投放420億元。11月末，M2余額為39.98萬億元，同比增長18.45%，盡管較上月末低0.02個百分點，但連續(xù)5個月超過18%的增速，這顯示，目前流動性過剩的情況仍然不容樂觀。
成效
流動性狀況出現(xiàn)分化
在央行連出“重拳”之下，目前流動性過剩的情況出現(xiàn)了明顯分化，這主要表現(xiàn)在部分商業(yè)銀行在連續(xù)收縮流動性措施的累積效應(yīng)下，已經(jīng)出現(xiàn)了流動性緊張的局面，不少商業(yè)銀行還出現(xiàn)了階段性流動性短缺的情況。
由于央行連續(xù)采取收縮流動性的措施，部分銀行，尤其是中小銀行，從今年3季度開始出現(xiàn)流動性偏緊的情況。此前，央行在3季度的貨幣政策報告中透露，截至今年9月末，金融機構(gòu)的超額準備金率為2.8%，盡管這一數(shù)據(jù)比去年同期高出了0.28個百分點，但比二季度末仍然下降了0.2個百分點。
近期隨著央行繼續(xù)大規(guī)模收縮流動性，存款準備金率提高至14.5%的歷史高位，有機構(gòu)報告推測，金融機構(gòu)目前平均超額準備金率大約僅為1%，其中，尤以中小銀行最為嚴重。除央行的對沖工具是造成中小銀行流動性偏緊的原因外，股市的持續(xù)火爆，大量居民儲蓄存款流入股市，也是導(dǎo)致中小銀行資金頭寸緊張的重要原因。
一位國有商業(yè)銀行的人士在接受本報記者采訪時說，連續(xù)大幅上調(diào)存款準備金率，對國有大型商業(yè)銀行的影響并不十分顯著，但是不少小銀行，尤其是城商行影響較大。在緊縮資金的同時，又要緊縮信貸，使得中小銀行的利差收入大受打擊。
但業(yè)內(nèi)人士認為，這對中小銀行進行戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，強化中間業(yè)務(wù)發(fā)展可起到助推器的作用。不過，一位股份制銀行人士表示：“凡是真正了解銀行業(yè)務(wù)的人都知道，發(fā)展中間業(yè)務(wù)是說起來容易做起來難?！痹撊耸糠Q，沒有幾年甚至十幾年的時間，中間業(yè)務(wù)收入占銀行利潤的比例想大幅度提高幾乎是不可能的。
流動性問題除了在銀行業(yè)金融機構(gòu)內(nèi)部出現(xiàn)分化外，在特殊時點也出現(xiàn)了特殊情況。
進入今年10月份以來，由于大盤股的密集發(fā)行，巨額打新資金瞬時大規(guī)模集中，中石油上市凍結(jié)申購資金規(guī)模達3.37萬億元，在此過程中，銀行間市場出現(xiàn)了瞬時流動性短缺，隨之而來的是貨幣市場利率飆升，中小機構(gòu)因借不到錢而叫苦連天。幾次突發(fā)事件之后，機構(gòu)開始紛紛要求央行在特殊時期注入流動性，以緩解流動性瞬時短缺的問題。
業(yè)內(nèi)人士稱，隨著央行不斷上調(diào)存款準備金率及發(fā)行央票回籠資金，流動性過剩問題盡管依然嚴峻，但出現(xiàn)分化的情況需要引起央行的關(guān)注。尤其在是否繼續(xù)上調(diào)存款準備金率及加息的問題上，央行需要十分慎重。(來源：上海證券報)
